Rynek OTC w świecie kryptowalut

Podczas gdy wielu obserwatorów z branży używa zwykle wolumenu wygenerowanego na giełdach jako metryki do pomiaru aktywności handlowej bitcoinów, istnieje jeszcze jeden obszar, który często pozostaje niezauważony przez nikogo, oprócz faktycznie zaangażowanych inwestorów: mowa o rynku pozagiełdowym (OTC) [ang. Over The Counter, można przetłumaczyć jako sprzedawane „pod ladą” – przyp. red.]

Wielkość rynku OTC

W kwietniu 2019 r. Bloomberg poinformował, że obrót na rynku OTC wynosił od 250 mln USD do 30 mld USD dziennie. Jest to porównywalne z około 5-15 mld USD dziennego obrotu na giełdach kryptowalut, choć i te dane, zaczerpnięte z CoinMarketCap, są coraz częściej poddawane krytyce. W opublikowanym w marcu 2019 r. raporcie, autorstwa Bitwise Asset Management, analitycy funduszu stawiają tezę, że około 95% zgłoszonego na giełdach wolumenu jest fikcyjnego, a faktyczny dzienny wolumen oscyluje w okolicach 300 mln USD.

W przypadku rynku OTC zgłaszana wielkość obrotu jest również bardzo zróżnicowana. Portal Bravecoin.com poinformował w kwietniu 2018 r., że dzienne wolumeny OTC były trzy razy większe niż te na giełdach. Grupa TABB oszacowała natomiast, że rynek OTC został wyceniony na 12 mld USD dziennie, podczas gdy Digital Asset Research podał średnią wielkość 250 mln USD.

Ogólnie przyjmuje się, że dzienne wolumeny OTC dla kryptowaluty są znacznie większe niż wolumen obrotu giełdowego, ale biorąc pod uwagę nieprzejrzystość rynku, nie można być całkowicie pewnym konkretnych rozmiarów.

Kiedy handlować kryptowalutami na giełdzie, a kiedy zwrócić się do pionu OTC?

Finalizacja transakcji OTC jest procesem czasochłonnym, który może przynieść więcej lub mniej korzyści w zależności od konkretnych potrzeb jednostki. Dla wielu firm z branży kryptowalut (m.in. Bitomatów, procesorów płatności Bitcoin, portfeli itp.) dążących do zabezpieczenia płynności gdy odbywa się zakup lub sprzedaż aktywów związanych z ich działalnością, istnieje szereg korzyści wynikających z handlu bezpośrednio na giełdzie, poprzez API. Transakcje zawierane na giełdzie mogą być zautomatyzowane, a handel związany z rynkiem OTC nie (choć i to się powoli zmienia, o czym więcej w kolejnym akapicie). Ponadto inwestorzy, którzy chcą uczestniczyć w rynku w czasie rzeczywistym i aktywnie zmieniać ceny po których kupują lub sprzedają, również skorzystają na transakcjach bezpośrednio na giełdzie. Jednak dla uczestników rynku, którzy zamierzają handlować bardzo wysokimi kwotami, dodatkowy wysiłek związany z transakcją OTC może skutkować lepszymi cenami dla wszystkich zaangażowanych stron.

Należy jeszcze wspomnieć o limitach narzucanych przez giełdy: Coinbase, na przykład, pozwala inwestorom kupować kryptowaluty za jedyne 25 000 USD każdego dnia. Limity te są widoczne na wszystkich wiodących platformach. Krakena pozwala na wypłatę od 2500 USD dziennie do 20 000 USD miesięcznie, podczas kiedy Circle nakłada limit wypłat do 3000 USD tygodniowo. Inne giełdy kryptowalut, takie jak Binance, pozwalają jedynie na wymianę kryptowalut na inne kryptowaluty. W związku z tym, ich opcje w zakresie płynności są jedynie w formie stablecoinów, co z kolei stanowi ryzykowną alternatywę dla podmiotów instytucjonalnych operującymi większymi kwotami.

Chociaż nie ma trwałej zasady, kiedy rynek OTC staje się bardziej konkurencyjny niż rynek giełdowy, powszechnie uważa się, że warto byłoby rozważyć transakcję OTC jeśli w grę wchodzi 100 000 USD lub więcej. Jeżeli pion OTC jest w stanie zapewnić wyższy poziom wygody, większe zaufanie, lepszą cenę lub szybsze rozliczanie przelewów bankowych, to właśnie wtedy należałoby się poważnie zastanowić nad egzekucją zlecenia na rynku pozagiełdowym.

Rodzaje pionów OTC i ich rozwój w kierunku większej automatyzacji

Pierwsza grupa pionów OTC (przez niektórych uważana za jedyną właściwą) opiera się na formule manualnego przyporządkowywania kupującego i sprzedającego. Istotnym elementem jest tutaj zachowanie wysokiego poziomu anonimowości, niemniej w całą transakcję często zaangażowani są pośrednicy, którzy, na zasadzie „poczty pantoflowej”, są w stanie dopasować dwie strony transakcji. Plusem takiej formuły jest wspomniany wcześniej wysoki poziom anonimowości oraz potencjał do uzyskania ceny, która będzie w dużej mierze korzystna dla każdej z stron i ze względu na płytkość koszyków zleceń na giełdach, byłaby niemożliwa do uzyskania nawet na platformach z największą płynnością.

Jedną z głównych wad są trwające długo negocjacje w zakresie ceny oraz wysoki poziom wzajemnej nieufności, na skutek którego strona kupująca często żąda od sprzedającego przeprowadzenia tzw. Satoshi Test, czyli przesłania nawet bardzo niewielkiej transzy BTC, o określonej godzinie, z głównego portfela na jakikolwiek inny, celem potwierdzenia że sprzedający jest faktycznie właścicielem tego adresu. Od kupującego wymaga się natomiast często potwierdzenia posiadanych funduszy (ang. proof of funds), celem zaprezentowania dokumentu poświadczającego zdolność do opłacenia kupowanych kryptowalut. Samo przekazanie środków też do najprostszych nie należy, głównie ze względu na fakt znacznej różnicy w czasie pomiędzy przekazaniem środków pieniężnych z jednego rachunku bankowego na rachunek sprzedającego, a kryptowalut z jednego portfela na adres kupującego. Celem zwiększenia bezpieczeństwa takiej transakcji, używa się często tzw. rachunku Escrow. Pierwszym etapem założenia rachunku Escrow jest dokonanie wspólnego wyboru powiernika, który jest godny zaufania i został zatwierdzony przez dwie strony transakcji. Po zawarciu umowy kupujący przekazuje środki na rachunek powierniczy. Po przelaniu środków powiernik informuje sprzedawcę o zabezpieczeniu środków na rachunku, po czym sam wypełnia swoje zobowiązanie i wysyła krytpowaluty na ustalony wcześniej portfel powiernika. Finałem transakcji jest przelanie środków przez powiernika na konto sprzedającego oraz wysłanie kryptowalut na adres kupującego. Częstym też problemem tego typu transakcji są kwestie prawne i KYC, szczególnie jeżeli przelew środków dokonywany jest pomiędzy różnymi krajami.

Na skutego wielu zawiłości i bardzo skomplikowanego procesu, wiele transakcji OTC w takiej formule potrafi trwać tygodniami, a nawet miesiącami, by na końcu nie dojść do skutku.

Pierwszy taki rynek OTC Bitcoina był oparty na czacie IRC o nazwie #bitcoin-otc i polegał prawie wyłącznie na systemie informacji zwrotnej i oceny, zwanym „siecią zaufania” (ang. web of trust).

Widząc zawiłości związane z dużymi transakcjami odbywającymi się w pełni poza rynkiem giełdowym, coraz częściej na rynek OTC zaczęły wchodzić największe platformy transakcyjne, takie jak Kraken czy Bitstamp, oferując swoje rozwiązanie. Główną różnicą dla klienta jest tutaj możliwość przeprowadzenia transakcji OTC na platformie giełdy, jednak nie bezpośrednio w jej koszyku zleceń. Platformy transakcyjne oferujące usługi OTC posiadają zewnętrzne źródła płynności (w postaci chociażby mining pools czy innych pionów OTC oraz giełd) i cała transakcja przebiega wtedy w następujący sposób:

  • Klient rejestruje konto, przechodząc przez KYC oraz KYB, jeżeli zainteresowany jest zarejestrowaniem konta pod nazwą swojej spółki.
  • Kontaktuje się z trading deskiem giełdy celem ustalenia wielkości zlecenia (np. sprzedaż 50 BTC).
  • Trading desk oferuje cenę, po której jest w stanie kupić lub sprzedać daną ilość kryptowalut, klient ma przeważnie 2 minuty by zgodzić się na zaproponowaną cenę, w innym przypadku, po upływnie 120 sekund, zostanie zaproponowana inna kwota, dopasowana do nowych realiów rynkowych.
  • W przypadku zgody klienta transakcja odbywa się niezwłocznie, gdyż giełdy w takiej sytuacji przeważnie angażują swój własny kapitał celem przeprowadzenia transakcji, a następnie same upłynniają aktywa na dostępnych rynkach.

Główną zaletą tego modelu jest znacznie szybsze tempo przeprowadzenia operacji kupna lub sprzedaży oraz wyższy poziom bezpieczeństwa. Niestety, z uwagi na ryzyko kursowe na które często wystawiają się piony OTC giełd poprzez zaangażowanie własnego kapitału w proces transakcji, w połączeniu z kosztami obsługi platformy, ma swoje odbicie w nieco wyższych opłatach które pobiera giełda.

Transakcjami w opisanej powyżej formule nie zajmują się jedynie platformy giełdowe, ale również coraz szersza rzesza OTC brokerów czy nawet podmiotów wywodzących się z kopania kryptowalut, jak na przykład Genesis Trading czy Cumberland Mining.

Do handlu OTC coraz mocniej zaczyna się też wkradać automatyzacja, w postaci chociażby rozwiązania zwanego smart order routing (SOR). SOR polega na rozbiciu większej transakcji na szereg mniejszych i automatycznym rozdystrybuowaniu ich po dostępnych koszykach zleceń (nie tylko giełd), celem uzyskania możliwie najlepszej ceny dla klienta. Z uwagi na brak ekspozycji na ryzyko kursowe, podmioty oferujące smart order routing są w stanie zaoferować swoim klientom niższe opłaty.

Spółka Tagomi, pracująca nad możliwie najbardziej efektywnym systemem smart order routing otrzymała już łącznie 28 mln USD finansowania od m.in. Pantera Capital.

Uważni czytelnicy zauważą, że zarówno drugie jak i trzecie rozwiązanie może angażować koszyki zleceń samych giełd, zatem nie są to rozwiązania czysto OTC. Natomiast, z uwagi na możliwość płynnego przeprowadzenia dużych transakcji oraz wykorzystania podmiotów działających na rynku pozagiełdowym, również zalicza się te podmioty do modeli OTC.

Dokąd zmierza rynek OTC?

Większość instytucji posiada już piony OTC i potrzebną infrastrukturę, należy zatem spodziewać się, że ten segment rynku stanie się jeszcze bardziej konkurencyjny. Popyt na obrót pozagiełdowy będzie zawsze, niemniej istnieje możliwość, że obszar OTC może ulec skurczeniu, ponieważ rynek giełdowy dojrzewa i konsoliduje się. Niemniej piony OTC zawsze będą odgrywały istotną rolę, gdy rynek jest niepłynny, lub gdy kupujący lub sprzedający ma duże zlecenie i nie chce skokowo wpłynąć na zmianę ceny rynkowej.

Kacper Żytkowicz – poprzednio manager ds. rozwoju w projekcie IOST (swojego czasu TOP 50 na CoinMarketCap) oraz dyrektor sprzedaży w Coinsquare (jednej z największych kanadyjskich giełd kryptowalutowych). Obecnie członek zespołu strategii w Allegro.